深度品尝了青岛啤酒、金徽酒和舍得酒的复星，更偏好哪个口味？

3月23日前后，三家酒企舍得酒业（600702.SH）、金徽酒（603919.SH）、青岛啤酒（00168.HK）各自提交了2022年的“答卷”。对于这三家酒企而言，它们的共同特点都是与复星系有过深度的交集——被复星国际（00656.HK）或复星旗下快乐板块大平台豫园股份（600655.SH）大手笔投资入股。

沧海桑田，如今这三家酒企命运各不相同：青岛啤酒已经被复星系清仓，金徽酒被减持，舍得酒业则成了复星的“掌中宝”，不仅郭广昌亲自带货，集团内部对其也是有不少资源倾斜。

同样都是酒企，为什么会被区别对待？或许，这与复星的投资理念有不小的关系。因为复星的投资，都是“着眼于未来”。

酒再“美”，增长受限也难逃“鸡肋”命运

3月22日，青岛啤酒“交卷”，2022年全年实现营收298亿元，归母净利润37亿，分别同比增长6.65%、17.66%。成绩单看似优异，但其实早在2018年，青岛啤酒的营收就已达到266亿元，在复星系入主后的四年多里，其营收增长率均不到10%。虽然其为国内啤酒行业巨头之一，但其存量竞争和行业毛利率与白酒之间的差距，使得青岛啤酒在复星眼里已沦为“鸡肋”。

对于“投资性价比”逐渐下滑的青岛啤酒，复星的动作只有一个：减持。自2019年开始，复星系便陆续减持青岛啤酒。据公告披露，截至2022年上半年末，复星系和郭广昌个人均已清仓青岛啤酒H股。复星系在2017年12月收购青岛啤酒2.43亿股H股时斥资66.17亿港元，而根据复星国际2022年中期业绩公告，复星清仓青岛啤酒获款项约158亿港元，一买一卖，获利约90亿港元。

金徽酒的成绩单也不是很好看。年报显示，金徽酒2022年实现营收20.12亿元，同比增长12.49%；归母净利润2.8亿元，同比亏损13.73%。根据披露数据，从2018年到2022年，金徽酒营收持续增长，但近两年，公司的净利润增长开始疲软，出现增收不增利的情况。

金徽酒属于区域酒企，复星系的“产业运营”加快了其全国化之路。在复星系的帮助下，金徽酒的省外营收增速已经高于省内，且省外经销商数也达到了省内的2倍之多，但省外营收的绝对值不到省内的三分之一。

此外，高端化路线的遇挫也使得金徽酒命途颠簸。“金徽二十八”在淘宝旗舰店的售价甚至超过了五粮液核心大单品普五，但与高售价形成对比的，是全国市场对这一区域酒品牌的低认可度。为了讲好“高端酒”故事，销售费用的投入是省不了的。2022年金徽酒销售费用4.2亿，同比增长51.16%，增幅远高于营收，这直接导致了公司净利润的下滑。更雪上加霜的是，金徽酒在倾注资源讲好“高端酒”故事的同时，原本百元以下酒的市场份额却在丢失。2022年，公司高档酒收入12.7亿，较2020年上涨46%；中档酒收入8.4亿，较2020年下降15%。

酒故事讲不起来，也牵扯到了维系金徽酒与复星系的“生命线”。虽然豫园股份假以“为了避免同业竞争”的委婉说辞，但其减持的心是“决绝”的。

豫园股份将彼时12.07元/股、17.62元/股买下的金徽酒股份以29.38元/股的价格卖出，首次减持获利约9.2亿元。转让完成后，复星仍为金徽酒第二大股东，若以3月24日金徽酒的收盘价预估，豫园股份持有的剩余股份浮盈约19.67亿元。

当被问及复星系未来是否将继续减持公司股份时，金徽酒证券部工作人员表示“并不知晓”。不过，银柿财经注意到，“白酒一哥”侯昊管理的中证白酒基金在2022年第四季度已开始减持金徽酒。

舍得酒虽好，但有“得”也有“舍”

舍得酒业为何能在复星系享受不同待遇呢？复星的投资理念或是答案。

在3月11日的2023年复星全球投资峰会上，复星国际董事长郭广昌表示“复星是用产业运营的思维来做投资”，复星国际联席首席执行官徐晓亮称，“投资，永远是投未来。”

复星系对青岛啤酒和金徽酒的资本操作，或也侧面印证了复星的投资理念。

舍得酒业的销售渠道以供应商为主，2022年经销商渠道收入占比为93%。有专家分析，复星赋能舍得酒业，加速了其全国化进程。2022年，舍得酒业2158家经销商中，省外经销商占比85%，较2020年的72%增长不少。与此同时，舍得酒业的省外收入增速也大于省内收入。

当然，复星系入主后，舍得酒业交出的“答卷”也是令其满意的。据2022年年报，舍得酒业营业收入60.56亿，归母净利润16.85亿，分别同比增长21.86%、35.31%。悉数舍得酒业近5年业绩，营收和归母净利润均持续上升，归母净利润增速始终高于营收增速。

营利双增的背后，舍得酒业的高端化之路走通了。2022年，舍得酒业酒类营收56.6亿，其中，中高档酒营收48.8亿，低档酒营收7.8亿，较2020年均已翻倍。

与业绩同向增长的还有舍得酒业的股价。2020年年底，豫园股份以45.3亿元交易对价拍下舍得集团70%股权，2020年12月31日收盘，舍得酒业收于84.39元/股。截至2023年3月24日，舍得酒业股价达到190.90元/股。

各项表现良好的舍得酒业得到了复星系的资源倾斜，在复星系的主导下，舍得酒业对夜郎古酒业“出手”。2022年10月，舍得酒业与夜郎古酒业共同出资成立夜郎古酒庄，舍得酒业出资金额占3000万注册资本中的2368.5万元。2023年2月21日，夜郎古酒庄揭牌。对于此次揭牌，舍得酒业称其为“加快向平台型企业进化”的重要一步。

在第十届中国高端酱酒市场趋势高峰论坛上，复星酒业合伙人、夜郎古酒庄总裁王强表示，复星系和舍得酒业的赋能，对夜郎古酒业带来较大支持。其中，复星系的投资用于扩大产能、扩大储能，以及品牌宣传、产品销售。另外，舍得酒业对夜郎古酒庄的渠道、经销商全部开放，并派驻了9名高管。

对白酒的偏爱或也与复星话事人郭广昌的“品味”有关。此前，其曾表示：“复星未来发展战略会紧密围绕家庭消费，白酒是重中之重，现在一个置顶的任务就是帮助舍得酒业进行全球化，希望复星和舍得酒业的生态资源能够充分嫁接夜郎古，让夜郎古与舍得、复星一起实现乘数效应。”

不过，舍得酒业，也不都是“得”，也有“舍”。

有专家指出，舍得酒业经销商更替频繁，或存在风险，经销商可能会因为畏惧被内部“清洗”而大量囤货。银柿财经注意到，2022年，舍得酒业减少的供应商数占上年经销商数的39.5%，而这一数据在2019年仅为10.9%。

一位私募基金经理审慎地向银柿财经表示，如今酱酒赛道已经步入第二阶段的竞争，并非投的酱酒越多，享受赛道初期的红利就越多。在未来300~600元的价格带上，头部企业贵州茅台（600519.SH）、郎酒、习酒等“虎视眈眈”，对于中小酒企而言，谨慎布局产能和渠道优势的积累非常重要。

虽然在现阶段，舍得酒业势头正上，甚至郭广昌亲自为其带货，将复星的资源倾斜其上，但舍得酒业真的能多“得”少“舍”，走出与金徽酒截然不同的路吗？这将交给时间来验证。