复星医药拟私有化复宏汉霖，超30%溢价率诚意几何？

6月25日，复宏汉霖（02696.HK）复牌后大涨，截至发稿报22.15元/股，涨幅17.57%。前一日晚间，复宏汉霖及其控股股东复星医药（600196.SH）双双公告，复星医药拟通过控股子公司复星新药以现金及/或换股方式，收购并注销复宏汉霖其他现有股东持有的全部复宏汉霖股份（包括H股及非上市股份），并私有化复宏汉霖。

54.07亿港元现金对价私有化

具体来看，据复星医药公告，控股子公司复星新药（即要约人暨合并方）与另一控股子公司复宏汉霖（即被合并方）订立《吸收合并协议》；同日，控股子公司复星新药、复星医药产业、复星实业共同订立《存续协议》。

现金对价部分，复星新药拟现金出资港币24.60元/H股收购并注销共计不超过1.31亿股复宏汉霖H股，约占公告日复宏汉霖股份总数的24.12%；拟现金出资人民币22.444794元/非上市股份（相当于按照约定汇率计算的每股H股注销价格）收购及注销共计不超过8870.09万股复宏汉霖非上市股份，约占公告日复宏汉霖股份总数的16.2%。合计现金对价不超过54.07亿港元或等值人民币。

上述现金款项来源方面，复星医药称复星新药计划以预计不超过等值港币37亿元的并购贷款及自有资金支付本次吸收合并涉及的现金对价。

另外股份对价部分，复星新药拟新增发行注册资本以收购及注销复星医药另外两家控股子公司（即复星医药产业及复星实业）持有的共计5772.49万股复宏汉霖股份（即按照发行人民币1元新增注册资本收购并注销约4.289864016股复宏汉霖股份的比例）。

同时，复星新药将保留向所有复宏汉霖股东（复星医药产业、复星实业除外）提供股份选择的权利，即如复星新药行使该等权利且潜在股份选择要约实施前提条件达成后，该等股东有权选择放弃现金对价而将其持有的复宏汉霖股份按照复星新药指定的比例兑换为持股平台股份，但根据潜在股份选择要约结算的复宏汉霖股份数量合计不得超过于本公告日期（即2024年6月24日）复宏汉霖股份总数的8%（即4347.96万股复宏汉霖股份）。

关于此次交易对复宏汉霖及复星新药带来的积极影响，复宏汉霖在公告中指出，公司的上市地位不再能提供有意义的融资渠道，且为本公司带来额外成本，“自H股于2019年在联交所上市以来，公司尚未通过股权融资筹集任何资金。由于H股大部分时间在相对较低的价格范围内交易及交易量低迷不振，公司从股票市场融资的能力受到很大限制。合并后，H股将从联交所除牌，公司预期将大幅减少因维持其上市地位而产生的行政资源，而要约人将可专注于本公司的策略方向及业务营运以管理本集团”。

上述复宏汉霖提到的原因在同类案例中较为常见。据金杜律师事务所官网2024年4月22日的一篇名为《以退为进：H股上市公司私有化之路》的分析文章，近年H股上市公司私有化退市的主要原因有：股权融资能力有限，股票长期交易低迷且流动性不足，市值较公司资产净值大幅折让，公司长期战略发展考虑，退市可节省与合规及维持上市地位相关的成本，以及为H股股东提供以溢价出售退出的机会等。

另外，复宏汉霖方面还提到股票表现不佳影响公司业务经营，以及合并后复星医药对公司业务运作的助力。复宏汉霖在公告中直言，受综合因素影响，“公司股价表现未达预期”，“低迷的股价未能充分反映本公司作为一家拥有多元化和高质量产品管线的全球生物制药公司的核心价值，这可能有损公司的业务重心和员工士气。合并将有助于集中精力解决与核心业务和运营有关的关键问题，而不受股价波动的干扰”。

溢价超30%是什么水平？

除了对上市公司外，复宏汉霖还提到此次合并对股东的积极影响：“在艰难的资本市场环境下，注销价可提供具有吸引力的退出溢价。每股股份24.60港元的注销价较不受干扰日联交所所报每股18.00港元的收市价溢价约36.67%；注销价较紧接不受干扰日（包括该日）前10、30、60及180个交易日在联交所所报的平均收市价（分别约为每股17.57港元、16.18港元、15.08港元及13.51港元）溢价约40.01%、52.04%、63.13%及82.09%。”

数据显示，此前复宏汉霖在2019年IPO时的发行价为49.6港元/股，于2020年7月到达股价最高点67.05港元/股，到2020年10月曾跌至9.6港元/股。

对于此次私有化价格的合理性，香颂资本执行董事沈萌认为：私有化价格相对二级市场存在明显溢价，而二级市场价格已反映投资者对该股的期望值。

对此次复星医药私有化复宏汉霖的原因及潜在益处，沈萌向银柿财经分析道：“港股市场的表现不好，而A股也逐渐放开IPO，因此在港股私有化后，不排除寻求A股的上市机会。私有化的目标是为了下一阶段更有利的资本市场运作。”

近几年，包括H股在内的港股私有化退市案例在增加。据凯易国际律师事务所在官微发布的《港股私有化交易2023年度回顾》，相比2022年港股私有化交易数量低迷的情况，2023年港股私有化交易数量回升，甚至超过了疫情前的交易水平。

该文章还显示，溢价方面，2023年港股私有化交易的平均要约价格较公告前最后一个交易日收盘价的溢价略有下滑（下滑至38%），但仍与2007年至2023年累计平均值40%基本持平。

据前述金杜律师事务所分析文章，要约价格是能否成功私有化的关键因素。在2018年至2024年4月中旬，成功完成私有化退市的21家H股上市公司中，无折价退市的案例，有8家公司的交易价格相较于公告前最后交易日之前30交易日的平均收市价溢价率不超过50%，有6家公司的交易溢价率在50%（不含）至100%（含）之间，有7家企业溢价率超过100%，平均溢价率约72.24%。

而如前述复宏汉霖公告提到的，此次复星医药私有化交易价较公告前30个交易日在联交所所报的平均收市价（16.18港元）溢价约52.04%。

交易仍存不确定性

过去的2023年，复宏汉霖经历了业绩的显著增长。数据显示，复宏汉霖2023年实现营业收入53.95亿元，同比增加67.8%，实现年度盈利约5.46亿元，上年同期为亏损6.95亿元。据复宏汉霖披露，公司目前已有5个上市产品覆盖23个适应症，另有16个临床在研产品。其中复宏汉霖第一款自主研发并获批上市的生物创新药汉斯状®（斯鲁利单抗）2023年销售增长可观，实现营收近11.2亿元，同比增幅230.2%。

复星医药表示，交易完成后，有利于加强复星医药与复宏汉霖的协同，并可通过复星医药提供的业务资源支持，助力复宏汉霖的可持续增长以及复星医药整体战略目标的实现。预计紧随本次交易完成后（不考虑复星新药实施特定股东换股交易及潜在股份选择要约的影响），本集团（通过复星医药产业及复星实业）将持有复星新药100%股权。但同时，复星医药在公告中提示，由于交易尚需相关部门审批，相关议案尚需股东会审议通过等因素，本次吸收合并和复宏汉霖自愿退市能否完成尚存在重大不确定性。